大成基金公司投资副总监陈尚前：债市能否成为弱市避风港

　　2008年上半年A股市场成为全球表现最差的股市之一，股指迅速下跌，市值大幅缩水，很多以股票市场为主要投资对象的基金都出现了不同程度的净值缩水，而在这个时候债券型基金以其低风险、稳收益的特征，再度吸引了投资者的目光。债券市场能否成为弱市避风港？现在投资债券基金是否正当时？大成基金公司投资副总监、大成强化收益债券基金经理陈尚前先生在做客本报《财经对话》时表示，并非所有债券品种都可成为资金避风港，要充分考虑到不同品种的影响因素。投资者在选择债券基金时应根据个人风险偏好做出定度，任何时候配置都为时不晚。

　　个人参与债券品种有限

　　主持人：我国的债券市场情况是怎样的？

　　陈尚前：中国的债券市场和一般投资者心目中了解的情况是有些差异的，中国的债券市场严格来讲可以分为三部分：一、全国银行间债券市场，它是中国债券市场的一个主流市场，主要的投资者包括商业银行、保险公司、基金公司等金融企业以及一般的非金融企业，个人投资者是不能参与投资的。中国债券市场发行和交易的90%左右的份额都是在银行间债券市场进行的。二、交易所的债券市场，它的投资者是除了商业银行外的金融机构和非金融企业以及个人投资者，它占有的份额是比较小的。三、商业银行的凭证式国债市场，大家可以在商业银行进行凭证式国债的买卖，参与者主要以个人投资者为主。

　　债券市场目前的品种主要有：一、利率产品，以国债、中央银行票据为基础，由政府信用作为发行基础的没有信用风险的政府类债券，主要有国债、央票和一些准政府信用的债券，包括国家开发银行、农业发展银行和进出口银行发行的债券。这类产品没有信用风险，风险主要来自于利率的波动。二、信用产品，目前分为企业债、公司债、短期融资券、MBS（抵押支付债券）等，这类产品不仅承担利率风险还要承担信用风险，也就是发行人本身是否存在着破产或者清算的风险，目前这种产品正处于蓬勃发展过程中。三、可转换债券类产品，也就是可转债市场，这是介于股票和债券之间的一种混合性的资产工具，主要在交易所市场进行交易。四、融资融券类产品，就是类似以债券作为抵押物进行资金融通的产品，比如质押式回购、买断式回购等，这类产品主要在银行间债券市场进行交易。

　　从债券市场的交易形式上看，银行间债券市场是主要的债券发行和交易的场所，它的交易方式与交易所的交易方式是截然不同的，银行间市场通过一对一询价交易进行交易，是通过人与人之间或者对手方之间进行沟通询价，最后确定成交要素，进而完成交易的，而交易所是通过撮合交易的，实际上是个无形的市场，这两个场所的交易方式差别非常大。正是因为这两个主要的债券市场在投资者机构、在发行人、品种以及交易方式上的差异，形成了这两个市场截然不同的性质，银行间债券市场是中国主要的债券市场，是一个以机构为主、以大宗交易为主的市场，个人投资者是不能进入这个市场的。而交易所市场则是个人或者一般的金融机构和企业交易的场所，是一个零售的市场。

　　主持人：债券市场中个人投资者能参与的品种有哪些？

　　陈尚前：个人投资者由于不能进入银行间债券，所以大部分债券市场的交易是不能参与的，但可以进入交易所市场，主要可以参与的品种有国债、公司债、企业债以及一些可转债。债券市场最主要的品种如大量的中央银行票据、主要的国债、国开行的债券以及商业银行的金融债、次级债、浮动债、短期融资券等，都是在银行间债券市场进行交易的，个人投资者不能进行交易的。

　　股市债市未必负相关

　　主持人：股市与债市之间是否是必然的跷跷板关系？

　　陈尚前：股票市场和债券市场之间的跷跷板效应背后其实是这样的逻辑：在一个大的宏观经济运行周期中，经济周期有不同的阶段，一般说来在宏观经济运行的上升周期经济增长是不断上升的，通胀率也相对较低，企业的利润增长也比较快，在这种状况下企业自身的信用状况就非常好，在资本市场就体现为股票市场的表现很好，前几年中国的股票市场就是这样。如果在经济运行处于下降周期，企业本身的增长在下降，整体宏观经济运行也会处于回落的趋势，那么企业的信用质量就会出现一些问题，这时整个经济形势处于回落趋势，政府或者央行一般出于稳定经济增长的需要，会采取放松性的货币政策，那么降息或其他货币政策工具就会被相继运用，这样债券市场就会有比较好的表现，而股票市场由于企业基本面状况的恶化则会表现较差。这是整个经济运行的逻辑，在较长的周期中经济是围绕着每一个阶段性周期螺旋式上升的，所以在不同的周期，权益类市场和债券类市场的表现是有跷跷板效应的。

　　但是具体到每一个阶段，实际上并不尽然。比如有的阶段可能股票市场表现不好，债券市场也会表现不好，因为当权益类市场前瞻性地反映到整个经济运行下降时，这时往往经济也处于通胀比较高的状况，在高通胀的阶段下央行出于控制通胀的目标，可能会采取持续加息的政策，在这种状况下，债券市场也会有不太好的表现，因为基准利率在不断的上升，所以这个时候在这个小的阶段中权益类市场和债券类市场相对而言都不会有很好的表现。比如2003、2004年，当时权益类市场表现也比较差，债券类市场由于处于加息阶段，市场表现也不好，同时由于国债回购事件，加剧了债券市场的波动，那个阶段债券市场和权益类市场的表现都不是很好。另外一方面，有可能在一个降息的周期中，股票市场出于反映经济基本面的情况而言，也会表现得不错，而债券市场也会在利率的下降过程中有一个比较好的表现，这时候权益类市场和债券类市场的表现都会不错。比如1996年到1998年，债券市场的表现是非常不错的，1999年股票市场也表现不错。

　　所以，大趋势下，股票市场和债券市场是有一个跷跷板效应，但也要具体到每一个阶段去划分。

　　主持人：今年政府把控制物价作为经济工作的首要目标，年内还有继续加息的可能，而一般情况下加息会导致债券价格下跌，那么是不是等加息之后再投资债券基金会更安全？

　　陈尚前：债券确实是跟利率密切相关的，如果加息，基准利率提高，一般来说债券价格是会下跌的。但是，不同期限的债券的反映是不一样的，短期债券对于利率上升反映敏感性很小。债券类基金其实适合两类人投资，一类是风险厌恶类的投资人，这类投资者应该重点配置低风险债券基金；另一类是做资产配置、规避宏观经济风险的投资人。对于一般投资者而言，如果你是第一类投资者，那你就要根据自身需要来进行配置，根据你的资金情况、你的投资期限来配置，我认为不存在选择时机的问题，投资债券基金任何时候都合适。如果你属于第二类投资人，为了规避股票市场的下跌风险，规避宏观经济运行的风险，你可以进行时机的选择，如果预期央行可能加息的话，那么你可以稍微等待，在时机选择上有所考虑，但这通常是很难把握的。

　　国债市场更为避险

　　主持人：索罗斯称这次次贷危机是“我们一生中最严重的金融危机”，那么前几次的金融危机中债券市场表现如何？债市能否成为弱市避风港？

　　陈尚前：这次次贷危机引发的金融危机是非常严重的，到现在还远远没有结束，所以索罗斯会有这样的说法。在之前的金融危机中，1998年长期资本管理公司引发了金融危机，债券市场也出现了很大的波动。当时美国本身的信用利差超过了历史水平非常高，在极端情况下，大部分投资人出于避险的需要，会去追逐更多无风险、流动性好的美国国债，抛弃高等级、高收益的公司债产品，导致了信用利差大幅扩张，超过历史水平。这次次贷危机也是这样，债券市场也有这种状况表现出来。

　　一般说来，债券市场是不是避风港其实是相对而言的，因为债券市场分为国债市场、利率市场，国债市场是信用市场，有很好的信用质量，我们看到在发生金融危机的时候，往往美国国债市场的表现就会比较好，这就是因为它流动性好，信用风险是最低的，而公司债市场的表现就会差一点，引发这次次贷危机的CDS这一类信用衍生产品的表现就更差。所以只能说，在弱市中国债券市场相对是一个避风港。